地方政府为什么要发行债务？背后的行为逻辑都有哪些？ 第1页

我们可以从经济学理论角度来厘清。

地方政府行为本质是一个约束下的政府投融资决策问题。可以把每个地方政府看成是一个决策主体，在资源约束以及政府债务管理等各类政策约束下去最大化自身目标。再细一点，地方政府作为一个决策主体，其目标肯定和官员的考核和晋升等因素有关系。例如，GDP目标、环保目标、社会福利、就业水平等，都可以看成是地方政府的目标函数。政府面临的约束条件，第一个是预算约束或者说资源约束。第二个约束是融资约束，包括什么样的融资工具以及融资数量，比如说地方政府债务发行限额、地方政府融资渠道等等。

与发达经济体不同，中国的地方政府债务行为，本质上会有中国特有的问题，因此不能简单借用西方的经济理论，因为有些问题是西方没有的，这是我国体制机制上的一些特点，具体表现为如下三个方面。

第一，中央和地方之间的行为摩擦。上下两级的目标不一样，中央要权衡全局，不仅要看全国的经济增长，也要看金融市场稳定。地方政府只关注当地的经济发展、投资效率、社会福利等。上下两级目标不一致，就会产生激励不相容的问题，这是中央和地方纵向的扭曲问题。

第二，地方和地方之间的行为摩擦。各地方政府在做决策时，只考虑当地的目标，每个地方都这样，就会产生所谓的外部性。比如，我在搞基建时，不考虑这个行为会不会影响到你，这是第二个维度的扭曲。而且，该类扭曲会在区域间要素市场流动下，导致地方政府行为的外部性，因为各个地区本质上共享同一个宏观的要素市场。

此外，可能还会有第三个潜在的体制问题，地方政府间可能会产生区域竞争。如果有竞争，那么地方和地方之间就会有策略互动。有策略互动就会有外部性，比如说一个地区的经济增速慢，那该地区的政府就会更有动力做公共投资，即便这类投资并不是全局意义上的最优。这样就会产生潜在的资源错配，比如说过度投资、过度举债等问题。

以上几个体制机制上的问题，会带来地方政府行为上的扭曲，进一步可能会增加地方政府债务风险。

数据显示，地方政府债务管理的改革，事实上还是很有成效的。全国层面的地方政府债务水平表明，如果没有2014年开始的债务管理改革，债务总量会急速上升。债务管理改革之后，可以看到有一个非常明显的拐点，债务限额能够有效的约束地方政府融资行为，这肯定和地方政府的考核是有很大关系的。

从实证研究的角度，2015年执行的限额管理，肯定会显著影响地方政府的发债行为。所以我们以这样的政策实验讲讲限额政策怎么影响到地方政府的行为。这里主要是基于我们研究团队的一篇学术论文（Qu,Xu,Yu and Zhu, 2019）。我们从地级市的官方网站搜集了2014年到2018年的地方政府债务数据。研究地方政府行为，至少需要下沉到地级市的层面，才能谈地区间的竞争是否会影响债务公开，以及限额管理是否能约束此类行为。

总结一下主要发现：

第一，地方政府以GDP作为一个目标进行竞争，会对其债务产生一个不对称的影响。具体而言，如果一个地区的GDP增速显著落后于竞争对手，那么该地区会更倾向于发债，而且发债的力度会更激进（控制一些基本面因素后），但它基本面又很薄弱，从而导致有偿债风险。如果当地GDP领先别人，那么区域竞争对于债务的影响并不是很大。因此，落后地区反而更激进发债，这是一个潜在问题。

第二，如果执行严格的债务限额管理，那么可以有效的遏制因为竞争导致的过度的举债行为。然而，这样的约束体现为时间和空间上的不一致性。债务限额宽松的地区，即便有债务限额管理，地区间竞争还是会对债务扩张产生影响。

第三，时间维度上，债务限额管理的政策力度，在2017年以后有放松的趋势。数据的描述统计表明，限额严格的地方，效果非常有效，而宽松的地区增速很快。因此，宏观层面上，地方政府债务增速快，主要是因为限额宽松的地方贡献了很多。

最后，讨论一个地方政府债务管理中的重要技术话题——限额管理。中央政府在2017年出台的一个有关债务限额的文件中，明确给出了债务限额自上而下分配的公式，其中强调了债务限额分配的正向激励的原则，对于财政实力强、举债空间大、债务风险低、债务管理绩效好的地区多安排，并针对上述提到的影响限额分配的因素给出了详细的计算方法，除此之外观测不到的因素如地方申请因素同样也影响着限额分配。

上述内容是公式给出的分配方法，那么在分配具体执行的过程中是不是也是这样的呢？我们通过统计分析发现，当地的财政实力对债务限额的分配有着显著的正向作用；风险因素和债务管理因素则呈现倒U型非线性影响：对于风险因素较高和债务管理绩效较差的地区，会显著减少新增限额；债务限额的分配存在着区域的异质性，中部地区的管理绩效因素不显著，债务风险的影响在西部地区不显著，以上是债务限额在分配过程中可能存在的问题。

在分析了债务限额分配过程中可观测因素影响的基础上，我们进一步识别不可观测因素，即公式中提到的申请因素对限额分配的影响。通过对申请因素与各个地级市前一年的GDP增长率做回归，发现其仍然呈现倒U的非线性关系，对于GDP增速较低的地级市，该地政府更有动机去争取更高的债务限额。以上分析表明，限额分配中的制度摩擦可能会带来的潜在债务风险。

最后，总结一下，如果从理论角度去思考化解地方政府债务，我们的研究表明，需要从需求和供给两方面入手（这里的需求供给不是特指债券市场的供需，而是指地方政府对融资的需求，以及上级对下级政府债务配额的供给）。

需求方面，优化官员考核机制，可以减弱策略互动带来的外部性，降低过度投融资行为；供给方面，从限额分配的实证结果来看，我们要加强和优化定向的债务限额分配机制，在保持综合财力对限额分配的正向作用的基础上，充分考虑区域的异质性，重视债务绩效的管理和债务的风险对限额分配的影响，即针对中部地区应加强债务绩效的管理，西部地区应加强对风险的管控，避免因管理和风险本身导致的地方政府债务风险；除此之外，对于可能存在的申请因素，应当加以有条件的限制，在不构成较高债务风险的前提下，对于经济发展水平相对较低的地区给予适当的限额倾斜；另外由于大部分地级市没有对债务的具体流向和用途进行公开，以及公式中提到的“重大项目支出”在政府公开的财政预决算报告及报表中并没有具体的体现，所以应当进一步提高地方债务公开的透明度，减少因地方政府债务的用途不明确而导致的资源错配和潜在风险。

（作者系上海交通大学安泰经济与管理学院副教授许志伟）