美股近四天暴跌超过10%对美国和全球经济有什么影响？ 第1页

分两个问题：

（1）为什么会大跌？

（2）为什么会跌得如此流畅，几乎没有回调？

关于问题（1）美股下跌的根本原因是估值过高，跌幅大是因为离谱的高估。

关于问题（2）跌得如此流畅是原因是因为近些年来迷信“被动投资“造成的扎堆指数ETF，容易产生踩踏，是典型的正反馈过程的一次“反身性”的体现。

最后再谈对全球经济的影响。

首先谈一下美股的估值处于何种水平。关于估值，方法有很多，比较出名的有 Shiller PE

可以看到，在2020年2月底大跌之前，Shiller PE 的估值水平已经超过了1929 年大萧条之前股市狂热的巅峰水平，处于极度盲目乐观的水准。仅次于2000年互联网 .com 泡沫彻底昏头的水平。

虽然短短一周内下跌了10%，使用 Shiller PE 法估算的估值，暴跌后依然处于极度乐观的水平。

我们都知道股票是上市公司股权的票据，它的价值来源于上市公司的资产能源源不断创造出来的利润。如果股票贵，而实际创造的利润少，那么股票的价格是虚高的；如果创造出来的财富是实实在在很多的，而股票不贵，那么股价的价格就是低估的。

巴菲特提供了一个看待股票是否便宜的实用指标，用股市的总市值和GDP做比较。GDP 是国民创造的财富总量，和当年的资本市场的总市值做一个比较，就能知道股票是贵还是便宜了。

Wilshire 5000 Full Cap Price Index（https://fred.stlouisfed.org/series/WILL5000PRFC）

这是一个衡量股票市场总量的指标，除以GDP，我们可以值观感受到，当前的这个比值已经达到了荒诞的1.5 以上，不仅超过了2007年次贷危机时期的1.05，甚至超过了2000年.com bublle 彻底丧失理智的 1.4。

换言之，就资产的价格和产生的利润之比，现在的水平是史无前例的。股票从来没有这么贵过。

无论是用学院派的 Shiller PE 看，还是用巴菲特实战的指标看，美股现在的估值水平，都是史诗级的离谱。

Shiller PE 是计算标普500指数的成分股，2000年.com bubble 离谱的原因主要是因为当时的成分股互联网概念股没利润，是亏损企业，所以会失真。而如今股市的主要成分公司，都还是盈利的上市企业。所以 Shiller PE 在处理2000年 /com bubble 时有点实真。

我个人认为巴菲特的估值方法更加逼近事实一些，也就是说，如今美股估值是离谱的。从这个角度来看，也不难理解为什么巴菲特会囤积破记录的现金，业绩”跑输大盘“。

我们晓得，股票背后上市公司创造利润的速度，不是决定股票价格的唯一因素；估值还要和利率做对比。同样投资100万美元，债券市场的回报和股市要持平，才是合理的。所有的金融证券，归根结底还是用未来现金流折现来定价的。

如果无风险利率是3%，那么投资100万需要22.5年才能回本翻倍，股票的估值在23左右是合理的。如果利率走低的话，那投资债券的效率会不及股票，从而推高股市的估值。故而利率和股市的估值是倒数的关系。

观察美国的利率：

利率自从2008年次贷危机的救市之后，就没有节操两字可言。耶伦做主席的后期，好不容易重新开启了货币正常化操作的开端，还没涨回再上一轮的利率低点，就又扭头向下了。

原因无他，稍微放水放缓后，资本市场就立马躺尸当场。

货币政策正常化，就是个笑话。药不能停，一旦美联储不购买国债，就立马崩盘给你看。

关于央行扩表和国债的关系，参考：

衡量一个经济体创造财富的能力，有多少是靠债务”堆积“出来的假象，我们可以简单使用国债总量除GDP的方式来看个大概：

目前达到了105% 的水平，除了二次世界大战的巅峰时期，美国的国债超过GDP 120%之外，一战和南北战争时期，债务占GDP的比重都没有那么高过，现在可是和平时期。

我们刚刚用了巴菲特的指标，把股市的总市值和GDP做对比，现在已经达到了历史巅峰水平，而这个用作对比的GDP还是靠债务堆出来的呢。

如果没有这些债务堆积，这个市值和GDP的占比，又会到何种骇人听闻的程度呢？

所以还是一句话：药不能停。

嗑药已经磕到纯度和剂量不如上一次，就会休克死亡的地步。也难怪这周美股大跌之后，所有人都一致预期，美联储会继续买国债救市，已经达到了100% 的概率猜想。

逼近0，这个是市场对于未来美联储利率政策的一致看法。

经济结构好转和货币政策正常化，是痴人说梦，有的只是利率压低在压低，债务堆积再堆积，不断通过释放流动性，维持薄如蝉翼的未来。

所以2019新冠病毒只是一个诱因，一个小小的蛋白质刺突，刺穿的是不堪一击的美好幻想。真实情况的不堪，赤裸裸呈现的时候，喊疼是没有用的。

这个是美股会跌的根本原因：就算以债务疯狂堆积的GDP做标尺，股票都高估得离谱。

这个是我对问题（1）的看法。

另外一个夺人眼球的事实是下跌为什么是笔直笔直的？也就是问题（2）

在电邮采访里

Michael Burry 的看法是我很赞同的，这些年来迷信被动投资躺赢的想法，造成的扎堆，和十来年前的CDOs 有异曲同工之妙。

所谓被动投资，起源于一个金融理论，认为择股和择时是没有意义的。因为市场会消化所有有效信息，各种作，不仅毫无意义，甚至是有害的。

比较出名的是“巴菲特赌注”，巴菲特与一些知名的对冲基金经理对赌。他们主动管理的对冲基金，择时和择股的作用都是负的，收益率最后一定低于标普500指数。

这个赌注跨越的时间长度非常长，结果总是巴菲特胜出。也就是基金经历无论如何择时择股，最后的收益不如指数。

于是，指数投资就变得热门。这个理论催生了一个新的投资类别，指数 ETF。也就是一个可以直接在交易所二级市场交易的基金。基金完全不做主观判断，就是单纯跟踪指数。当指数收录新的股票时，就买入该股票。指数把某支股票踢出时，就卖。这种指数 ETF 的收益率接近指数的回报。当然，不可能100%复制，其中的偏差，我们叫 tracking error。

随着指数 ETF 的流行，这个 tracking error 越来越小。指数 ETF 的收益率不断接近指数的回报。

随着这个有效市场理论越发流行，和基金经理们不遗余力总是跑输指数，买入指数 ETF ，不自己主动管理的“被动投资”越来越流行。

现在美股市场上的被动投资的数量已经有超过主动投资的趋势，几万亿美元“躺投”，对个股的研究趋于停滞。反正都不如指数，还操那个心作什么。

那这是不是就是投资的银弹呢？

当然不会那么简单。

这是一个自我实现

当指数投资的成分股，入选了指数后，就会有大量的资金去配置这些股票，从而这些股票的涨幅就更好，而这些成分股的表现好，又造成了指数的表现好，这又会让更多的资金去投资指数ETF而非自己研究投资哪家公司，当 ETF 指数基金的资金规模占绝对优势的时候，被剔除成分股的公司又大量遭到抛售，使得指数的表现的 benchmark 对比下，又更优秀，这又造成被动投资的进一步流行。

这个自我加强的正反馈，会变成一个自我实现的预言。

这和当初用大量的 MBS 堆积起来的房地产泡沫是类似的，因为MBS总是能兑付，造成房地产的杠杆变高，融资余额变高，推升房价上涨，房价上涨使得房贷变成更安全的资产，使得 MBS 更加受到追捧，使得房地产资金的持续进一步流入，让MBS更安全……

这种反馈可以让资产价格非常长时间内偏离基本面，获得不正常的高回报，从而促使社会投资狂热，助长泡沫不断屡创新高。

作为经验动物的人类，甚至会对此产生迷信，房价永不跌，股市牛市来了等等。短时间内的净值幻觉会推送人们的清晰走向更加不理性。

最典型的愚昧言论“你是要暴富还是要正确”。

每当这个言论开始甚嚣尘上的时候，基本是泡沫最癫狂的状态。

然鹅，树毕竟没法涨到天上去。

维持一个泡沫需要的资金量是指数增长的，当满足不了的时候，就会破灭。或者一些非常意外和欧偶然的事件，刺穿这个泡沫。

另外一个和 CDOs 非常类似的情况是加塞。

CDOs 打包了一堆好的和不好的债，只要不是很好的资产，混在大部分“优质”资产里，那么就可以卖出去，只要二级市场有人买，这些东西的真相就暂时不会暴露。

一样的，指数 ETF 里好公司和坏公司的股票，是打包在一起卖的。只要指数被动投资还流行着，那么很不咋滴的股票，也是能卖出去的。

这种加塞行为，在一个癫狂的泡沫里，是没人会去深究的。

能把二级市场价格一次又一次炒高，谁还关心价值？

在美股屡创新高的时间里，巴菲特被年轻的股东批评跑输大盘，囤积大量现金是因为廉颇老矣。

一路上涨的K线是最好的智商粉碎机。

正反馈反过来的时候，会酸爽很多，因为流动性问题。

当股市下跌的时候，etf 指数基金赎回是按照指数抛售所有成分股的，这让所有成分股，无论好坏，一起下跌。而指数的下跌造成进一步的赎回热。

电影院正常散场的时候，几个门就够了，发生火灾的时候，死于踩踏的人会很多。

这个过程逆转过来会猛烈得多，也就是我们现在能看到的景象。

被动指数投资会造成强烈的“同涨同跌”的过程，会加剧单边的波动，减少市场的深度。

也破坏了正常的价值发现的功能。

天上不会掉馅饼，没有一劳永逸的银弹。

当你发现一个不用动脑子，但赚钱特别特别容易的时候，记住，这种享受的感觉，是高消费。