为什么中国政府不积极发展金融衍生品市场？ 第1页

作为一个在国内外与各位超过两万小时的资深人士混饭吃饭超过两万小时的资深饭桶前来作答。

1. 中化，中粮，中纺，以及各种大型的中字非中字的企业，银行等机构和各个监管机构，都充分接触过各类金融产品。国外出来一个产品以后，你就会在一些内部部门内参啊，解释啊，说明啊中看到他们。一线投行常年都会和这些大客户有潜在交流求推销的。为什么这些企业容易接触呢？他们是有需求的，足够多的金融类书籍中你会发现早在以前的雷曼BS时期就不停的有人上门pitch过，你们能想到的产品都被人介绍过。以前由于都不是一线操作，监管层可能的确谈不上懂，但是一定是了解的，在金融危机前各大行财政部中美交流那么频繁，中投是那么多hf的lp ,朱长虹都在外管局做过，所谓不懂，不了解，我觉得是不现实的，最多可能由于没有一线交易，而不了解的那么深。
2. 任何市场都不是什么积极发展出来的，凡是积极发展的都有一定原因的。国内是资本市场支持实体经济，这点一定要牢记，国外是实体经济资本市场双向发展。美国也从来没有积极发展过啊，有创造，有需求，就有市场，这本质上和iPhone开创了智能手机没有什么区别，当年Junk Bond也是这样铺开发展起来的嘛。
3. 提问者和回答者都对金融衍生品的理解太狭隘了。谁说国内衍生品市场发展的不蓬勃？发展的可蓬勃了，别局限在交易所可交易衍生品上嘛，本质上衍生品是通过金融工具加工产品制造规模化产品以便解决实际问题的。为啥国内你感觉交易型的衍生没有发展起来？本质还是需求不够多，需求不够多就没有动力在交易所加新产品，做交易的只是感觉产品不够多，但实际上市场资金容量和可供Pricing 和结构化的底层交易资产又有多少呢。国内有独特创造性的信托通道，资管计划，理财产品，表外，表表外，夹层，通道类，本质上就是金融衍生品呀，只是没有中央清算，大多数产品还是走的标准化路线，只是没有起名字叫swap而已嘛，该掉还是掉的。万能险这种玩意更别提了。
   
   想当年我刚回国的时候发现国内的信托跟我理解的信托完全不是那么回事情还是蛮震撼的，还真要感谢当你中融还是中诚的5000万的第一单啊。还真别拿交易所交易量来说事情，与对应的万亿级别资金池还真不一样。这叫有中国特色的衍生品设计和开发市场嘛。即时谈支持实体经济，你觉得期货交易支持还是哪怕就房地产融资产品支持？
   
   真正有这方面需求的，谁没有一个（香港）（美国）公司？早就开始了，也不用在国内针对单独做了，国内有需求的，早就做了好多年，诞生了大玩家了。NDF能解决的问题已经解决，剩下你再有大问题，只要量足够香港会给你做SWAP的，剩下针对国内的，你觉得在底层的debt 和Credit交易市场都没有完全分开的情况下，谁会针对你的Credit单独设计产品？设计完了监管层面会允许有大玩家动用资金买么。
4. 所以，在这样的环境下，即时监管层谈不上了解，所懂的东西也足够让他们作出事前判断了。与国无利，与己无意，增加了市场流动性，出了事情咋办？核心诉求不在这里，市场需求也不在这里，现在的一些思路，恰恰是在懂了以后，所作出的判断。市场其实没有你们想象那么大，需求有么？有，但是也没那么多；还容易出事情，一个涨停板都能出十几种玩法的国家，我还是非常期待的。
5. 金融很大，Quantitative 和 qualitative区别就很大，产品设计和产品交易区别很大，银行，保险，证券区别都很大，资管和投行，投行和银行区别都很大，监管与被监管市场和机构的思维与差别尤其大。多想想别人为什么，别下这么武断的判断嘛，多年延续和事前监管和事后监管的思路，很多时候是跟社会，文化以及历史相关的，没那么简单的，多琢磨，少直接下评价。做交易多的人没啥原则，特别有弹性（怂），例如我，所以多理解理解少直接下结论嘛……
   
   新年快乐！

作为一个在国内外都做了快两万小时衍生品的矿工（没那么老，加班加的），我一样认为，我国不大搞衍生品，没什么毛病。知乎上要么是学生太多要么是海龟太多，充斥着书卷气和技术至上论，没几个人愿意从上到下的去理解这个市场的真实生态，以及和国外的巨大差异。

先记住，我朝不是资本主义，不是资本主义，不是资本主义，重要的话说三遍。不像美帝是小政府大市场、市场决定资源分配，我朝是大政府小市场，政府决定资源分配。执政核心的一点是和谐稳定。体现到金融市场就是两个字，掌、控。

掌意味着什么，通过四大行控制金融命脉和经济活动，配合国家战略，包括干一些不可描述的事情。王首富牛吧，银行一抽贷，分分钟全球卖资产，新一代互联网国企入驻。控意味着，风险要可控，绝不允许发生系统性风险，因为金融风险意味着经济风险，意味着政治风险。

金融衍生品的作用，主要是风险转移分散、风险定价、加杠杆。然而这些对于我朝掌控金融市场来说，并没有什么卵用，甚至还有负作用，不搞也毫不意外。

1. 风险转移：这个不需要，风险转移往往意味着利润转移，金融体系的利润大头必须留在系统内，风险我宁愿自己扛。一百多家证券公司利润加起来，不到一家农行的2/3，全市场3000多家上市公司的总利润，银行占了一半，这种肥水怎么能流外人田。而且风险转移也不需要衍生品，信贷资产里，风险低的银行挑一挑，挑剩下风险高的找个信托公司当通道，理财资金对接下就出表了。股票一样，要转移风险的都是苦逼的搞量化对冲的，结果风险是转移了，收益也没了。

2. 风险分散：风险通过衍生品分散到全市场以后，不可估不可控，更不需要。我朝治理风险的路数是，要么局部风险隔离，定点引爆后国有资产管理公司接盘，破产重组，要么消灭流动性冻结市场，逐渐消化（比如房地产限购）。衍生品一上来，把风险均匀抹到每个角落，连上面都不知道全市场到底有多大风险，一旦引发次贷危机级别的全局性危机，是绝对不能接受的。股灾后严查各类杠杆配资、结构化，就是上面意识到严重低估了场外杠杆的体量。

3. 风险定价：衍生品功能之一是能给各种风险定价，什么信用风险、波动率风险等等，对不起，我们不需要定价体系，汇率是我定，利率是我定，就差上证指数也我来定了。再说了，CDS市场定出来雷曼债券、次贷CDO的的信用风险和国债一样，structuring desk把评级公司的人拉到desk上调参数，XIV一天拉爆。。。可见所谓定价也只是市场一致性预期，反而更容易催生泡沫。

4. 加杠杆，美其名曰扩大底层资产池，提高流动性：这个不用说了，今年首要任务就是去杠杆。而且像美帝那样的玩法，比如高盛这些动不动就放三四十倍杠杆，比如10亿的MBS上能搞出来100亿的synthetic CDS对赌，可以的，这很华尔街。多出来的90亿，不是在转移风险，而是凭空创造出来的风险。这些想想在我朝都不可能允许。

其实说这些都是想多了，不搞衍生品核心原因是。。。实在太边缘化了，上面真的懒得鸟。我朝金融市场，银行最大，保险券商基金其次，什么期货之类的都是虾米，领导焦头烂额的事情多了，哪有功夫搞什么衍生品。而且按照我朝二级市场参与者的操行以及韭菜之茂盛程度，一切带杠杆的东西最后都沦为了割韭菜的工具，给上面印象很不好。别忘了我们是二十多年前就有国债期货的。

所以现在的态度就是，先搞搞看，摸着石头过河。实话说，该知足了。衍生品市场没发展起来，除了导致大量卖方人员收入无法与国际接轨以外，对金融市场的整体影响，基本可以忽略不计。不要说中金所15年差点关了，就连股市都给你关了，也就那么回事，我党是见过大场面的。

说好的国际化接轨呢？我朝参与国际化的原则，一向是尽量好处全拿，义务一点不扛，对的我们就是这么流氓。WTO十几年下来，说好的全球化分工一起富裕世界大同，最后发现所有行业所有分工全被我们干了，气得老美另拉个群搞TPP。具体到金融市场，我自己的场子，为什么要按老外的规矩来，要什么都听贝塞尔的，我还怎么管怎么控怎么搞猫腻，当然是能拖就拖了。至于什么衍生工具，岂不成了境外敌对势力恶意做空的利器，更是要统统收缴。

那最后不是要问，这不成走计划经济老路了吗？这个我回答不了，你还不如去问是社会主义好还是资本主义好。我只能说，监管以及上层建筑，没有想象的那么不堪。我回国后感受最深的，就是真正最优秀的一批人，其实在体制内，我们海龟不过是一群自视甚高的技术工人。如果管理这个市场这个国家的，真是一群什么都不懂的油腻中年男人，这个国家不会有现在这样的成就。过去二十年，弯路是走了一些，但整体来说，没毛病，我不认为换了谁会做得更好。TG就像一个国家的CEO，你可以质疑他的专业能力，但不要怀疑他的管理水平。

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更新：过年喝得七荤八素的，上来看到居然这么小众的话题还这么热闹，足见我朝衍生品蓬勃发展有望，超英赶美指日可待。几个讨论比较多的问题一并作答一下：

关于境外的情况。自2008年以来，境外衍生品创新戛然而止，过去十年基本没出过什么新品种了。这直接影响到广大quant和金工毕业生的就业问题，desk quant越来越少，risk方面的位置多了一些。这个职业发展其它回答里讨论过，不多说了。

关于监管。我想说的是，不要把骂监管当成一种时尚，讲政治当成一种笑料。监管需要考虑的上上下下的因素太多，古时候递个折子还得看上面脸色是不是？各位有兴趣的，可以去股吧发个支持股指期货的帖子，感受下人民战争的狂风骤雨。现在金融监管全面趋严的大环境下，商品期权、原油期货、OTC期权和互换一样没落下，实话说，不容易了。

至于讲政治，为了达到国家整体战略下的执行力，讲政治等同于军人对命令的服从。这一点都不好笑，也不值得抱怨。如果不理解不认同，大可以换个地方，否则会很影响你的工作生活质量。牢骚太盛防肠断，风物长宜放眼量。

另外，有朋友想了解我的背景并认识一下，承蒙厚爱，先行谢过。本人前quant trader，现无业游民，苟活于乱市，不求闻达于知乎。这里熟人不少，还是匿了，以后diss起来没什么顾虑，也不用担心乱枪扫中哪位大佬被上门寻仇。

以上。值此除夕之际，顺祝狗年里各位心想事成，我兔风调雨顺、国泰民安。

以美国为例：

华尔街金融资本设计无数的金融衍生产品层层叠叠搭建在美国公司债与居民债基础上，这些金融衍生产品的规模是美国企业与居民部门债务总量的几倍以上！

一旦底层的美国企业债务与居民债务出现问题，那么，美国整个金融体系就会全面崩坍！

所以，美国才会在疫情期间给民众撒钱，才会不顾一切的复工复产！

我们以2008年次贷危机为例，给大家讲讲华尔街金融资本怎样将金融衍生品变成整个社会的一颗炸弹。

先说说大的背景。

任何一个银行的经营都是加了杠杆的。比如银行给企业与居民发放的贷款其实大部分都不是自己的钱，而是吸收的老百姓的存款。

这种空手套白狼的生意当然很爽，但是监管层为了规避银行经营不善而倒闭的风险，就要对银行提出很多监管的要求，包括：

自由资金资本比率：这个比率一般不低于8%（巴塞尔协议要求），也就是说银行最多只能加12倍的杠杆；

存款准备金：银行吸收存款之后，要按照央行规定的存款准备金比率将相应的存款上交给央行以防范风险。

比如央行规定存款准备金率是20%，商业银行就要把20%的存款上交央行，我们平时所说的降准就是降低这个存款准备金率，让银行少交钱给央行。

各种监管规定：给银行经营范围划出红线。比如我们银监会就是专门管这个，银行经营违规了，银监会就要出面制止。

从上个世纪80年代中后期开始，美国新自由主义思潮开始成为社会的主流思想。

何为新自由主义思潮？

其主要思想就是——要把“权力关进笼子里”，政府就是最大的“恶”！要减少政府对市场的干预（干预与监管其实就是同一个硬币的两面），让市场来决定资源怎么配置！

总而言之一句话，市场就是万能的，政府干预（监管）会扭曲市场的需求。

以上描述是不是很眼熟？对！这就是近十几年来中国自由派经济学家一直鼓吹的理论，我们搞特色市场经济也有条件吸收了部分理论，但是没有全盘照抄，为啥没有全盘照抄，我们后面来讲。

按照这个新自由理论，美国政府逐步放开了对金融资本的监管。包括：

——放宽了对自有资本金的要求。美国有些投行甚至可以加20—30倍杠杆进行经营；

——存款准备金率长期在0左右徘徊。也就是说银行的存款基本不用上交给央行；

——解除了对金融行业的各种管制。从上个世纪80年代到21世纪，美国政府先后出台了《加恩-圣杰曼储蓄机构法》（1982年）、《公平竞争银行法》（1987年）、《金融机构改革、复兴和实施方案》（1989年）、《金融服务现代化法》（1999年）等法案，彻底废除了《美国银行法》（即格拉斯—斯蒂格尔法，1933年）的基本原则，将银行业与证券、保险等投资行业的之间的壁垒消除，从而为金融市场的所谓金融创新、金融投机等打开方便之门。

也就说，只要在美国创办一家银行，不但可以做存贷款业务，而且可以买股票、做保险、买债券——可以做任何金融业务，政府统统不管！

当银行业务与证券、保险等投资业务壁垒消除之后，各种金融衍生品自然就有了生存与生长最好的土壤。

了解上述背景之后，我们再来看看不受监管的华尔街金融资本怎么用金融衍生品玩出2008年的金融危机的——

由于美国政府放松了监管，所以许多投资银行为了赚取暴利，采用20—30倍杠杆操作。

假设一个银行A自身资产为30亿，30倍杠杆就是900亿。

也就是说，这个银行A以30亿资产为抵押去借900亿的资金（或者吸收了900亿存款）用于投资。

假如投资盈利5%，那么A就获得45亿的盈利，相对于A自身资产而言，这是150%的暴利。

反过来，假如投资亏损5%，那么银行A赔光了自己的全部资产还欠15亿。

但是美国市场上所有的金融资本都在拼命加杠杆放贷，怎么把这900亿放出去呢？

于是，有些银行就瞄上了给底层人群做房贷的业务。

本来底层人群没有固定的工作，给他们放贷风险很高，但是房价一直涨大家都觉得买房是稳赚不赔，美国房贷是可以做9成贷款的，也就是说只要首付1成就可以买房，由于银行放宽了对客户资格收入审查，所以这块贷款业务做得非常火爆。

本来银行加了30倍杠杆做房贷就是高风险，加上给底层客户放贷也是高风险，即使政府不监管，银行自己也觉得要控制一下风险。

所以银行想出一个办法，把杠杆投资拿去做“保险”。这种保险就叫CDO（信用违约互换）。

比如，银行A就找到了机构B。A对B说，你帮我的贷款做违约保险怎么样，我每年付你保险费5千万，连续10年，总共5亿，假如我的投资没有违约，那么这笔保险费你就白拿了，假如违约，你要为我赔偿。

A想，如果不违约，我可以赚45亿，这里面拿出5亿用来做保险，我还能净赚40亿。如果有违约，反正有保险来赔。所以对A而言这是一笔只赚不赔的生意。

B当然不是傻子，没有立即答应A的邀请，而是回去做了一个大数据分析，发现历史房贷违约的情况不到1%。

如果做100家的生意，总计可以拿到500亿的保险金，如果1%违约，赔偿额最多不过50亿，即使把违约比率放大一倍到2%赔偿100亿，还能赚400亿。

A,B双方都认为这笔买卖对自己有利，因此立即拍板成交，皆大欢喜。

那么，B就老老实实准备拿着这些合约准备耐心等待10年赚400—450亿吗？

不是！

干金融的脑袋都是很灵光的。

B拿着这些合约就到金融市场去兜售——10年稳赚不赔400亿的合约，谁给我100亿，我就把这些CDO合约卖给他！于是又有C来接盘。

C脑袋更灵光，它把这些CDO合约分解成更多的小合约CDS，比如分解成100份就成了这样商业模式——10年稳赚不赔3亿的合约，只要出1个亿就可以买到！

于是这些CDS合约层层转让，反复炒作，本来就是一个单纯的房贷业务，经过金融创新为“信用违约互换”。

不但衍生出500亿保险业务，经过层层炒作，其衍生价值不但滚雪球一般扩大，最后风险转嫁给最没有承担风险能力的普通投资者身上。

最后普通投资者可能就是花1万美元购买了一份十年理论收益2万美元的CDS合约，但是这些金融衍生产品全部都是层层叠叠搭建在最底层的房贷业务之上。

一旦购房者还不上贷款形成违约，这些CDS合约就要面临10倍甚至数十倍交易金额的赔付！

那么最底层的房贷违约风险大吗？

很大！

因为美国房贷杠杆率很高（9成），银行又放松了对贷款人资格的审查，所以大批收入不稳定甚至根本就没有工作的底层人群拿到了房贷。

同时由于房价持续上涨，很多人拼命加杠杆（抵押房产、申请消费贷款）来投资房产，一旦房价停止上涨甚至下跌，投资客与底层人群的房贷立刻就出现大面积违约。

按：现在大家明白中国为什么坚持首套房也要首付三成，二套房首付四成，三套以上不给贷款，一线城市是限购，这几年甚至实施严厉的房住不炒的政策。就是吸取了美国放任炒房导致次贷危机的教训。

房贷客户违约能指望购买CDS合约的投资者来赔付吗？

当然不能！

一个拿1万美元购买CDS合约的投资者是没有能力承担十万甚至数十万美元赔偿的。

于是，不但投资者破产，而且银行也相当于没有机构为房贷违约兜底，只能自己掏腰包赔付——银行本来自有资金能承受一定范围内的房贷违约坏账，但是CDS市场合约的爆仓会引发公众的恐慌，于是大家都跑到银行去挤兑收回存款，于是银行也迅速破产。

2008年次贷危机就这么来的。

从上述案例可以看出，美国的金融系统在监管缺失的情况下实际上不但鼓励金融交易双方加杠杆——底层购房者可以随意加杠杆，银行经营也加杠杆，而且华尔街金融资本通过“金融创新”将防范风险的最后防线——风控措施（贷款违约保险）变成了金融衍生投资产品！其实就把这道唯一能拦截一点风险的堤坝给拆碎了！

这就是全盘否定政府对市场的干预——呃，就是把“权力关进笼子里”的后果！

这也是政府完全撒手放任市场去配置资源的后果！

回到中国。

我国金融领域的监管也是摸着石头过河，这个摸着石头过河其实就是管理层与市场不断博弈的过程。

管得严一点，市场就各种抱怨管得太死，扼杀经济的活力；管得松一点，然后就有无数人挖空心思找监管的漏洞，衍生各种金融乱象。

十八大之前，市场主流声音就是我们金融体系太僵化，与实体经济需求严重不匹配，然后十八大报告就提出要“鼓励金融创新”——

希望通过金融创新让我们金融体系更有活力，结果很多人打着金融创新普惠金融等等漂亮的旗号搞出来的却是P2P——

用高额利息募集社会资金，然后把资金投放到劣质项目上，引发一系列社会问题。

最近的案例就是蛋壳公寓的暴雷：

租赁贷本来是一个很好的普惠金融产品——向租房人群提供低利率贷款，降低城市低收入人群租房门槛。

结果这个普惠金融产品被长租公寓钻了空子，通过一套商业模式设计，最后租房客承担风险的租赁贷变成蛋壳这样的长租公寓平台圈钱的工具。

所以，在发现长租公寓平台利用租赁贷大规模圈钱并且逐渐暴露出各种问题之后，管理层制定了对租赁贷的监管政策。

2019年底,国家6部委出台《关于整顿规范住房租赁市场秩序的意见》,提出不得以隐瞒、欺骗、强迫等方式要求租客使用“租金贷”,同样不得以租金分期、租金优惠等名义诱导租客使用“租金贷”。

更为严厉的是，文件要求 “租金贷”收入占比不能超过租赁企业租金收入的3成。

这个对租赁贷严厉的监管政策让蛋壳公寓等长租公寓平台获取租赁贷的金额迅速锐减，某种意义上也就是提前戳穿了某些长租公寓依靠租赁贷玩庞氏游戏的泡沫。

所以，从2020年开始陆续就有一些长租公寓资金链暴雷而破产，陆续暴雷的长租公寓让地方政府也纷纷加强对租赁贷的监管。

（来源：新浪网）

地方政府对租赁贷的监管办法是针对住房租赁企业“高进低出、长收短付”提出的针对性举措，比如将“高进低出”“长收短付”等高风险经营行为的住房租赁企业列入经营异常名录，加强对租金、押金使用等经营情况的监管。

越来越完善的监管政策让蛋壳公寓这个依靠圈钱来支撑企业扩张的长租公寓平台终于玩不下了！

虽然今年1月蛋壳成功在美股上市解决了1.3亿美元的融资——但是这点资金怎么可能填平蛋壳公寓巨大的资金窟窿？

于是蛋壳公寓暴雷就不可避免。

某种意义上，蛋壳公寓这类靠着加杠杆来圈钱运营的长租公寓平台早一点暴雷对社会的不良影响还算是要小一些，如果等到蛋壳公寓圈了几百个亿后暴雷，那对社会的冲击就太大了！

还是那句话，我们任何时候都要对企业加杠杆的行为百般警惕！

特别是加杠杆的风险与收益不匹配的情况下——无限加杠杆成则获利巨大，败则全社会买单，绝大多数企业都很难抵御这个诱惑。

按：可能有人会有疑问，国家在租赁贷推出来的时候为啥不配套严格的监管措施？

我们从事后来看当然觉得这些监管措施很有必要，但在国家事前对一个金融产品出台很复杂的监管措施还是很难的。

比如现在暴露出来长租公寓平台存在普遍的“高进低出”（高价租赁房屋，低价出租）“长收短付”（一次性收取全年租赁贷款，分期支付给房东）都是很具体的企业经营行为，在特定的时期，企业偶尔运用这些手段也是比较正常的。

前期如果国家对企业经营行为管得太细太具体，不仅方方面面舆论压力很大，而且也不大符合“让市场决定资源配置”的基本原则。

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